목표주가 40만원｜현재주가 30만9500원｜시가총액 30조1279억원
현대모비스를 완성차에 비해 높은 멀티플을 부여하고 있는 이유는 크게 2가지이다.
첫째, 부품은 완성차에 비해 경쟁이 필요없다는 점이다. 특히 모비스의 경우 현대·기아차의 글로벌 확장에 맞춰 모듈과 부품사업부가 동시에 확장됐다. 이로 인해 비교적 안정적인 구조를 갖고 있다.
둘째, 기존 사업구조가 부가가치가 낮은 조립, 즉 모듈 제조 비중이 높았던 것에 비해 최근 핵심부품의 비중이 증가했다. 이는 이익의 질적성장이 가능할 것이란 기대감 때문이다. 현재까지 핵심부품의 비중이 증가하면서 모듈사업부의 OPM은 초기 적자에서 현재 9%대까지 크게 올랐다. 이런 성장세는 2013년부터 획기적으로 개선될 것으로 기대하는 전장화에 대한 기대감이 반영됐다.
셋째, 지금까지 Captive market(전속시장, 고정거래처), 즉 선택의 여지없이 무조건 사주는 현대·기아차에 대한 의존도가 90% 이상이었다.
이 비중은 해외 완성차 업체들을 고객층으로 흡수하면서 낮아졌다. 반면에 외형은 확대되는 해외 OEM 납품 가능성이 시장의 기대감이다.
2012년 전망은
2012년은 현대·기아차가 2011년 대비 7.7%의 수량증가를 보일 것이다.
이는 부품을 공급하는 모비스 입장에서는 양적증가 기대치가 높지 못하다. 결국 모듈과 부품 가격을 인상하거나 마진폭을 높은 방법을 사용해야 한다. 마진이 높은 A/S부품부문의 매출비중이 증가하지 않는다면 성장기대감을 크게 갖기 힘들다. 또 실적발표회 당시 강조했던 유로, 달러 대비 개도국의 환율변동에 대해서 주목할 필요가 있다. 원가와 매출의 기준통화가 다를 경우 마진이 축소될 우려가 있다.
종합적으로 판단하면 계절적 요인을 제외하고 1분기까지 구조적인 마진개선이 힘들 것으로 보인다. 이 때문에 주가의 박스권 횡보를 전망한다. 다만 2분기 전후로 현대차의 뉴싼타페, 기아차의 K9같은 고부가가치 차량의 믹스가 높아질 전망이다. 이에 긍정적 변화의 타이밍이 도래할 것으로 판단된다.
뿐만 아니라 하반기에 가동을 시작할 현대차 중국3공장에 2분기부터 고마진 CKD부품이 선적될 것으로 예상한다. 지금까지 중국향 CKD 비중변화와 모비스의 모듈사업부 마진추이는 상관성이 매우 높았기 때문이다. 결국 2분기를 전후해 마진개선이 기대 요소들이 예상대로 진행된다면 주가는 다시 크게 튀어오를 수 있다는 생각이다.
매수, 목표주가 40만원
목표주가는 2012년 예상 당기순이익3조7000억원에 타겟 멀티플 11배를 적용한 40만원을 제시한다. K-GAAP 단독기준 14%대까지 기록했던 영업이익률이 IFRS 연결기준으로 11%대까지 하락한 상황이다. 이는 현대차의 10.5%와 비교해서 큰 격차가 없는 수준이다. 결국 프리미엄을 회복하기 위해서는 뚜렷한 성장모멘텀이 필요하다.
위에서 언급했듯이 2분기 전후의 변화, 즉 전장품 내재화율 확대, A/S 부품 마진 회복, 의미 있는 해외 OEM 개척, FTA 효과의 반영 등 기대했던 변화가 실제 이익증가로 이어진다면 예전 수준으로 멀티플을 상향할 수 있다.
구조적으로 모비스의 성장을 확신한다. 하지만 우선적으로 해결돼야 할 것은 최근 3분기 연속 보였던 이익트렌드의 하향 흐름이 끊어져야 한다는 것이다.
<자료제공:하이투자증권>
<위 주가는 23일 종가 기준입니다>
