신영증권은 대교에 대해, 2012년 3분기 매출은 전년동기대비 약 2.4% 감소할 것으로 예상한다. 이는, 학습지 부문에서 차이홍과 솔루니의 매출 성장은 양호했으나 상대적으로 매출 비중이 큰 눈높이 부문의 과목 수 감소가 예상보다 컸기 때문이다. 그리고, 기대했던 정상JLS 교재 런칭(LC채널)까지 지연되어 러닝센터에 의한 과목 수 감소 상쇄효과는 제한적일 것으로 판단한다. 반면 학습지를 제외한 기타 사업부에서는 전년 대비 양호한 수준의 매출 성장이 예상된다.
3분기 영업이익은 전년동기대비 32.5% 감소한 134억으로 예상된다. 러닝센터 개설 추이가 둔화되면서 이익률 개선효과가 지연되고 있으며, 2012년 2분기에 이어 3분기에도 보수적인 개발비 자산화 기준을 적용함에 따라서 당기에 인식되는 개발비용이 증가한 것이 주요 원인이다. 또한 이번 3분기에 신한지주 지분 매각에 따른 금융자산처분이익이 발생하지 않은 점도 전년동기 대비 이익규모 감소의 원인 가운데 하나이다. K-IFRS 적용 후 금융자산처분손익이 기타영업손익으로 반영되었다.
대교는 학습지 부문에서 차이홍, 솔루니에서 선전했으나, 눈높이에서 분기 평균 수강 과목수는 전년동기 대비 약 4.3% 감소할 것으로 예상되어 전 분기 178만 과목을 하회할 것으로 보인다.
학습지 다각화 채널인 러닝센터의 개설추이도 둔화된 상태로 과목 수 감소폭 상쇄효과도 기대하기 어려울 것으로 판단된다.
하지만 2013년부터 본격적인 눈높이 매출 턴어라운드가 가능할 것으로 예상하는데, 금년 연말까지 러닝센터 타겟 580개 달성이 무난할 것으로 예상되고 향후 고도화 된 2세대 러닝센터(1,500~2,000과목/센터 규모)의 비중이 점차 증가할 것으로 예상 돼 러닝센터에 의한 과목 수 증가가 가속화 될 것으로 예상된다.
중국어 학습지 차이홍도 꾸준히 고단가 상품 군 HSK와 BIZ 과목의 비중 확대(3분기 HSK,
BIZ 과목 비중 합은 전 분기대비 1.4%pt 상승한 20%)에 따른 ASP 상승과 과목 수 증가로 3분기 매출은 전년대비 약 8.4% 증가한 108억원으로 예상된다. 솔루니 3분기 매출액 또한 최근 독서이력제 도입 및 논술강화 트렌드의 작용과 러닝센터 채널 중등논술 런칭에 따른 꾸준한 과목 수 증가가 나타나고 있어 양호한 성장이 전망된다.
다만, 빠르게 비중이 증가하고 있는 LC채널 중등논술의 경우 판매가격이 기존채널대비 절반 수준(4만원)이어서 ASP상승은 제한적일 것으로 판단한다.
미디어 부문 3분기 매출은 전년동기 대비 30.8% 증가한 234억원으로 예상된다. 동사의 유일한 온라인 유통망인 리브로는 물류시스템 개선 작업을 통해 도서 판매량이 빠르게 증가했으며 소빅스, 방송 부문도 외형에서는 사업부 간 시너지 효과가 나타나며 지속적인 성장이 예상된다. 하지만 컨텐츠 투자 및 출판물 개발비용 등의 증가에 따라 3분기 미디어부문 적자규모는 45억원으로 전 분기대비 약 14억원 확대될 것으로 예상한다.
1990년대부터 해외 사업을 진행해온 동사는 2013년부터 해외사업에 더욱 박차를 가할 계획을 가
지고 있다. 특히 메이저 시장인 북미는 일본 구몬이 러닝센터 모델을 약 1,500개 가까이 개설하며 학습지 시장을 점유하고 있는데, 대교는 후발주자로서 2009년 말부터 현재까지 150개의 러닝센터를 설립·운영하고 있다. 미국 내 학습센터 모델에 대한 수요가 확인된 만큼 동사는 향후 공격적인 시장 침투 전략을 세우고 있다. 현재는 홍콩과 말레이시아에서만 흑자가 발생하고 있지만 중국, 필리핀 등 기타지역 에서도 사업 규모 확장을 통해 이익구조를 점차 개선해 나갈 것으로 예상한다.
대교의 3분기 영업이익은 예상치를 하회할 것으로 전망되는데, 주요원인은 개발비용 인식 분 증가와 금융자산처분이익의 공백 때문이다.
그러나 전년동기대비 2012년 3분기의 비 영업요인(신한지주 지분매각)에 따른 실적감소폭은 크지 않을 것으로 보이는데, 2011년 3분기 매도가능금융자산 처분이익이 76억원(15만주매각) 발생했으나 ELS 평가손실로 일부 상쇄되었기 때문이다.
하지만, 과거 꾸준히 10~20만주 규모로 매각이 이루어졌던 점과 향후 동사는 신규사업인 미디어 사업부 투자 및 러닝센터 고도화 작업 투자 등의 용처를 위해 적극적인 신한지주 지분 처분 의지를 밝히고 있는 점을 고려할 때 향후에도 지속적인 매각이 이루어져 이익 증가 요인으로 작용할 것이다.
3분기 실적 감소를 반영, 2012~2013년 연간 실적 추정치를 하향 조정했다.
하지만, 2012년 실적 감소요인이 비 영업요인과 비용인식 방식 변경에 기인한 점이 크고 2013년부터 본격적인 이익률 개선이 예상됨을 감안해 투자의견 매수(B)를 유지하며 목표가는 8,800원을 유지한다. 산출된 목표가는 2013년 예상 조정 EPS(금융자산처분이익 제외하여 산출) 533원에
KOSPI ‘13년 Target PER(밴드상단 적용)을 약 10% 할증 적용하여 산출한 영업가치에 보유 신한
지주 지분가치와 현금 및 현금성 자산가치를 합산한 자산가치를 반영했다. 동사는 2013년 시장대비 높은 배당성향과 안정적인 이익성장을 지속할 전망이어서 시장대비 목표배수 할증 요인이 충분하다고 판단한다.
투자의견 매수(B), 목표주가 8,800원
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