대신증권은 코라오홀딩스에 대한 투자의견 ‘매수’를 유지, 목표주가를 20,000원으로 하향 조정했다.
김한이 대신증권 연구원은 “목표주가 20,000원은 2015F 주당순이익 1,006원에 목표 주가수익비율 20배를 적용했다”며 “원달러 환율 가정치 조정, 신차부문 평균판매가 추가 하향, 미얀마 판매 부진에 따른 판매대수 조정, CKD부문 평균판매가와 판매대수 추가 상향, 파생상품 평가손 반영하여 2015F 순이익 추정치를 8.2% 하향했으며 최근 주가 하향세 지속에 따라 목표 주가수익비율을 소폭 조정한 결과”라고 설명했다.
3분기 매출액 1,157억원, 영업이익 104억원은 컨센서스 소폭 상회, 순이익 83억원은 컨센서스에 부합했다. 원달러환율 상승 효과로 USD기준 실적보다 개선폭 확대되는 착시효과가 발생했다.
USD기준 매출액은 전분기와 유사했으나 신차 평균판매가 하락, CKD 저마진모델 판매 증가로 GPM이 1.8%p 하락했다. 판관비 절대 규모가 감소하여 영업이익률은 0.7%p 하락에 그쳤다.
픽업트럭 Extreme은 평균판매가 높지만 GPM은 기존 모델들에 비해 낮은 편으로 판단된다. CKD 평균판매가와 매출액이 증가했으나 GPM이 소폭 하락한 이유다. CKD 판매대수와 평균판매가 개선세는 고무적이다.
지속된 신차 평균판매가 하락으로 GPM이 1.8%p 하락한 점과 3분기 파생상품 평가손 발생에 따른 순이익 감소는 아쉬우나 탄탄한 CKD 판매실적으로 일부 상쇄 가능하다고 판단된다.
3분기 실적발표까지 낙폭이 컸던 가운데, 4분기는 연간 최성수기로 매출 및 이익증가 예상되고 내년 1분기 KR모터스 오토바이 및 픽업트럭 신모델 출시가 예정되어 있어 점진적인 투자 심리 개선이 예상된다.
3분기 USD 기준 매출액 $98.8mn(전분기대비 +1.1%, 전년동기대비 +13.5%), GPM 18.9%(전분기대비 -1.8%p), 영업이익 $9.9mn(전분기대비 -11.6%, 전년동기대비 -3.5% ), OPM 9.0%(전분기대비 -0.8%p)다.
신차 매출이 $53.8mn(전분기대비 -1.5%, 전년동기대비 -5.9%)로 전분기에 이어 감소세가 지속됐다. 추정 판매대수는 2,680대로 양호했으나 우려했던 평균판매가 하락이 지속되었기 때문이다.
3분기 누적 평균판매가는 $21,705로 2분기 $22,529에서 하락세가 지속됐다. 하락 원인은 가격 프로모션 및 일시적인 장기재고 할인판매와 더불어, 신차 판매가 수도권에서 지방으로 확대되면서 저가모델 판매 비중이 늘어나고 있기 때문으로 파악된다. GPM은 0.5%p 하락에 그쳤다.
CKD 매출은 $31.8mn(전분기대비 +14.4%, 전년동기대비 +106.7%)으로 고무적으로 확대됐다. 추정 판매대수 1,856대와 평균판매가 $16,179 모두 당사 예상치를 상회하는 증가세다. 픽업트럭 등 고가 모델 판매 증가 덕분으로 판단된다. 단 고가모델의 GPM 낮은 특성 및 딜러매출비중이 증가하며 GPM은 21.5%로 전분기대비 0.7%p 하락한 것으로 추정된다.
순이익은 $6.8mn(전분기대비 -10.2%, 전년동기대비 +2.4%) SGD 환율 변동으로 파생상품평가손실 $3.0mn 발생했기 때문이다. 환율 추이에 따라 추가 평가손실 가능성은 상존한다.
신차 평균판매가 하락은 판매지역 확대에 따른 자연스런 결과로 판단된다. 구조적으로 평균판매가 상승은 어렵겠으나, 현 수준의 CKD부문 평균판매가 상승과 판매대수 증가세가 지속된다면 총 매출액 규모는 충분히 방어될 것으로 예상된다. 내년 고가모델인 픽업트럭 신모델이 추가 출시되면 CKD부문 매출 추가 확대에 대한 기대감은 청신호다.
판관비율은 10% 수준에서 안정적으로 관리되고 있어, 매출 호조가 영업이익 확대로 이어지기 위해서는 GPM 방어 또는 절대적인 매출규모 증대가 필요하다. 내년 상반기 2종의 픽업트럭이 출시되면 평균판매가 상승으로 매출규모 증대를 기대해볼 수 있다고 판단된다.
4분기는 코라오홀딩스 최대 성수기로 매출 및 이익규모 증가하는 경향이 있다. 최근 주가 낙폭이 컸던 만큼 점진적인 투자심리 개선 가능할 전망이다. 내년 KR모터스 보급형 모델 및 CKD 픽업트럭에서 2개 신모델이 출시를 앞두고 있는 점도 긍정적이다.
베트남, 파키스탄 등 신규지역 진출은, 본격적으로 매출이 인식되기까지는 시간이 필요하겠으나 진행사항이 발표될 때마다 밸류에이션 상승 요인으로 작용할 수 있다고 판단된다.
